PCM (grupa Masterlease) – zajmuje się leasingiem samochodów oraz usługami zarządzania flotą tj. car fleet management.

„Kupiłem” 1500 akcji po 13,10zł, czas inwestycji do 2 miesięcy, oczekiwany zysk ok. 30%.

Jest to moje ponowne wejście w tą firmę ale zupełnie z innego powodu gdyż w listopadzie 2017 roku link oczekiwałem dwucyfrowych dywidend a teraz oczekuję podniesienia ceny w ogłoszonych przez dwie firmy (dwóch konkurentów) wezwaniach. Najpierw wezwanie ogłosiło PKO Leasing (spółka z grupy PKO BP) z ceną 11,38zł za akcję (zapisy trwają od 3 stycznia do 15 lutego 2019r.) link a następnie kontrwezwanie ogłosiło Hitachi Capital Polska (spółka z grupy Hitachi Ltd link) z wyższą ceną 12,09zł (zapisy trwają od 18 stycznia do 18 lutego 2019r.) link. Uważam iż tak duzi gracze którzy zaczęli się ze sobą licytować będą podbijać cenę wezwanie (oczekuję że obie firmy przynajmniej po razie podniosą cenę wezwania) tym bardziej iż wiele danych wskazuje że zaproponowana cena wezwań jest daleka od wartości godziwej. O tym że wezwanie poważnie jest traktowane przez Hitachi jest fakt iż złożyła do UOKiK wniosek od przejęcie kontroli nad PCM link.                Trzeba pamiętać że ponad 80% akcji PCM jest w posiadaniu funduszy (głównie OFE) i one powinny twardo negocjować cenę wezwania tym bardziej że w 2014 roku obejmowały akcje po 44zł (spodziewam się wspólnego stanowiska OFE iż cena zaproponowana w wezwaniach nie odpowiada wartości godziwej akcji – tak jak to było 3-krotnie w przypadku spółki Tarczyński).                                                                                      Najważniejsze pytanie jakie należy sobie zadać to jaka jest cena godziwa za akcję PCM ? Otóż każdy analityk (inwestor) z pewnością inaczej ją sobie wyliczy ale ja przyjmuję w tym przypadku aż 3 rodzaje ceny: godziwa, uczciwa i ile mogą wzywający maksymalnie zapłacić za akcję. Nie jestem świetnym analitykiem dlatego cenę godziwą wyliczam sobie w prosty sposób (trochę na logikę) czyli ile rocznie zysku może przynosić kupującym PCM i jaki ma obecnie posiadany majątek (w dużym uproszczeniu). PCM patrząc na osiągane ostatnio wyniki zakładam że może corocznie zarabiać 10 mln zł. Ponadto (to najważniejsze) kupujący mogą uzyskać znaczne koszty synergii  w kosztach finansowych które rocznie mogą dać 40 mln zł dodatkowego zysku.              Obecne roczne koszty odsetkowe (od kredytów i obligacji) PCM są w okolicach 55 mln zł (koszt finansowania ok. 3,70% w skali roku) natomiast w przypadku PKO (mam na myśli „matkę” całej grupy czyli bank PKO BP) koszt finansowania prawdopodobnie jest dużo niższy nawet o 75% (ok. 0,9% w skali roku) i mogą być na poziomie około 15 mln zł (czyli około 40 mln zł niższych odsetek).

Do wyliczenia wartości godziwej przyjmuję jeszcze samochody poleasingowe jakie posiada w sprzedaży PCM (zalegające na placach i generujące dodatkowe koszty) które po zastosowaniu dużego upustu (np. 40% rabatu) można zamienić na gotówkę. Na koniec września 2018 r PCM wartość bilansowa samochodów poleasingowych wynosiła 80,8 mln zł i przy sprzedaży z 40% upustem uwolnione zostałoby dodatkowo ok. 50 mln zł gotówki.

Standardowo przy przejmowaniu spółek płaci się około 10 krotność zysku netto jednak ja do wyliczeń przyjmę 7 krotność oczekiwanych zysków przejmującego który nie uwzględnia innych synergii (wyliczenia poniżej).

Jak widać powyżej cena godziwa liczona wg mojego sposobu jest na poziomie 33,59zł za akcję czyli ponad 175% wyżej od zaproponowanej ceny w wezwaniu Hitachi. Warto zauważyć że moja wycena jest sporo niższa od wartości księgowej (38,10zł) a teoretycznie po wartości księgowej powinno się sprzedawać firmę. Patrząc na osiągane ostatnio rentowności i problemy (zbyt wysokie ceny ?) ze sprzedażą aut poleasingowych uważam że nie ma raczej sensu patrzeć na WK bo tyle nikt nie zapłaci.

Należy też zauważyć że zaproponowane ceny wezwania są dużo niższe od wewnętrznej wartości spółki (wartości likwidacyjnej) która wg analityków Ipopemy Securities link jest na poziomie 18zł.

Oczywiście mam świadomość iż nie ma co liczyć iż akcje PCM zostaną sprzedane po 33,59zł dlatego przyjmuję sobie jeszcze inne kryterium czyli cenę uczciwą. Cena ta powinna uwzględniać wszelkie zagrożenia rynkowe (jak zmiany w przepisach o leasingu, problemy ze sprzedażą aut poleasingowych itp), posiadany majątek, potencjalne korzyści z przejęcia, pogarszające się rentowności PCM, fakt iż jeszcze 2 miesiące temu kurs wynosił 8,50zł, aktualnie niskie wyceny spółek giełdowych czy nawet akceptowalną stratę sprzedających. W moim subiektywnym odczuciu tak uczciwa cena jest w okolicach 20-22 zł.

Jest jeszcze cena „ile mogą wzywający maksymalnie zapłacić za akcję” i cena ta może się całkowicie różnić od ceny godziwej czy uczciwej. Patrząc na „wielkość” grup kapitałowych z których pochodzą wzywający oraz fakt iż jest dwóch niejako konkurentów uważam że realnie mogą zapłacić 17zł (czyli 30% wyżej od obecnego kursu rynkowego). Przy tej cenie wartość transakcji wyniosłaby 202 mln a kupujący mógłby osiągać roczne stopy zwrotu nawet na poziomie 25% (nie uwzględniając gotówki pozyskanej ze sprzedaży aut poleasingowych). Do tych 17zł oczekuję że zostanie podniesiona cena wezwania i niestety będzie ona niższa od ceny „uczciwej” (20-22zł) po której fundusze będą skłonne sprzedać akcje co może wpłynąć na nie dojście do skutku wezwania. I to jest największe ryzyko w całej tej transakcji bo jeśli wezwania nie dojdą do skutku to wówczas kurs akcji może gwałtownie spaść nawet 20-30%. Dlatego ważne jest obserwowanie napływających komunikatów i nie trzymanie zbyt długo akcji. Jeśli cena wezwania zostanie podniesiona tylko do okolic 16-17zł (lub wcale nie zostanie podniesiona) to maksymalnie do 12 lutego 2019 zamknę pozycję gdyż będzie rosło ryzyko iż wezwania nie dojdą do skutku.

Z istotnych rzeczy należy też wspomnieć o stanowisku zarządu PCM który uważa cenę w wezwaniu ogłoszonym przez PKO Leasing link za nieodpowiadającą wartości godziwej oraz w firmie trwa ogłoszony przez zarząd przegląd opcji strategicznych i wybrany został doradca w tym procesie link. Z ciekawostek natomiast warto odnotować fakt iż akcje PCM weszły do portfeli fundamentalnych na styczeń prowadzonych w gazecie Parkiet przez analityków BDM (wezwania znacznie poniżej wk) oraz Noble (gdzie dwóch się bije tam kurs rośnie).

W poście tym nie odnoszę się do sytuacji technicznej i nie załączam wykresu gdyż uważam iż obecnie kurs akcji zależy od wzywających a nie od sytuacji technicznej

Pisząc tego posta korzystałem z informacji opublikowanych przez spółkę, ze strony infostrefa.com, z portalu ekonomicznego biznesradar.pl.

Zaznaczam że nie jestem zawodowym analitykiem, nie mam uprawnień i odpowiednich narzędzi do profesjonalnej analizy dlatego powyższe przykłady (wyliczenia) możliwych cen są tylko moim oczekiwaniami i spojrzeniem na spółkę i wcale nie muszą się sprawdzić.

Przypominam o koniecznym przeczytaniu zasad portfela link zasady i o ryzyku inwestycyjnym link ryzyko.

Autor analizy zastrzega że może posiadać akcje spółki PCM w swoim rzeczywistym portfelu inwestycyjnym.

Przedstawione informacje są prywatnymi opiniami autora i nie stanowią rekomendacji inwestycyjnych w rozumieniu Rozporządzenia Ministra Finansów z dnia 19 października 2005 roku w sprawie informacji stanowiących rekomendacje dotyczące instrumentów finansowych, ich emitentów lub wystawców (Dz. U. z 2005 roku, Nr 206, poz. 1715). Czytelnik musi być świadomy, że wyłącznie on ponosi odpowiedzialność z tytułu podejmowanych decyzji inwestycyjnych. Każda inwestycja powinna być konsultowana z licencjonowanym doradcą inwestycyjnym. Wszystkie zamieszczone materiały są chronione prawami autorskimi. Nie mogą być kopiowane, publikowane czy modyfikowane w żadnej formie bez pisemnej zgody autora.